动保行业持续景气，口蹄疫龙头高速成长

丑八怪赖月

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                             生物股份(600201)

规模化养殖户扩产，直补政策推出，动保行业持续景气：从养殖结构上看，近年来生猪养殖规模化程度提升，规模化养殖户对疫苗防疫效力更为重视，对价格不敏感；生猪量方面，目前定点生猪屠宰量连续六个月同比正增长，1H2017我国生猪出栏同比正增长，我们认为规模养殖企业生猪出栏可能已抵消散养户的退出，且规模化养殖户扩产迅速；长期来看，2017年先打后补政策确立了强免疫苗由政府招标向市场化过度的趋势，预计政策逐步实行将打开动保行业的成长空间，动保行业步入持续景气阶段。

公司受益于口蹄疫市场苗规模扩张：我国口蹄疫市场苗规模约17.5亿元，生猪渗透率仅15%，未来随直补政策推出及规模化养殖户扩张，预计2020年生猪渗透率增至45%，市场规模增至54.2亿元。公司是口蹄疫市场苗龙头，2016年市占率近60%，公司口蹄疫疫苗生产工艺先进，免疫效力优质，规模化养殖户渗透广泛，口蹄疫A型毒株（WH-09）具有垄断优势，目标客户正向出栏5000头养殖户快速下沉，预计未来4年公司口蹄疫市场苗将以不低于行业预计增速32%的复合增长率快速增长。

产品线日趋丰富，收入结构逐步多元化：公司在保证口蹄疫疫苗竞争优势的基础上，近期推出的多个新品如圆环疫苗，BVD-IBR疫苗等具有较大发展潜力，圆环疫苗1H2017收入5000万元，超去年全年营收，预计2017年营收1亿元；牛二联BVD-IBR疫苗具备国内先发优势，预计全年营收2000万元。此外公司2017年收购辽宁益康生物，丰富了公司猪用菌苗、禽类疫苗及宠物疫苗产品品类，成功进入禽流感招采苗领域。未来公司拟在圆环、BVD-IBR，鸡类疫苗、宠物疫苗上共同发力，营收多元化发展。

盈利预测：我们预计公司2017-2019年实现净利润8.4、10.8、13.8亿元，对应EPS分别为1.30、1.68元和2.16元，对应PE为25.4、19.7、15.4倍。首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：口蹄疫市场苗销量低于预期的风险；圆环、BVD-IBR新品销量低于预期的风险。