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现价:14.33 涨跌:-0.14 涨幅:-0.97% 总手:106050 金额(万):15196 换手率:0.49
环旭电子(601231)
在结束了29 家海外电子公司营运和供应链剖析系列后,截止目前,我们已自上而下搭建起全球电子/半导体景气周期分析框架、全球海内外电子营运和估值的比较体系,自下而上搭建了基于财务的公司营运和治理分析框架,以及规范可跟踪的标的季度盈利预测体系。我们剩下的工作之一,便是将以上交叉的研究体系泛化至A 股标的研究和覆盖,以建立下游的关键假设表。在接下来这个新的系列中,我们将向各位投资者分享A 股各电子细分领域代表公司的业绩拆分和产业核心假设。和市场同行相比,我们的工作有3 点特色值得投资者关注。见正文)
受益于电子下游景气上扬,SiP 产能结构优化,以及产品组合调整 ,公司业绩1Q17 重回高增长。1H17 环旭电子营收128.9 亿元,同比增长29.88%,归母净利润5.6 亿元,同比增长110%。4Q16~1Q17 电子下游景气上扬,公司营收和盈利水平大幅改善,各产品线均有不同程度的增长。公司持续调整用于iwatch 的SiP 模组产能,优化SiP 客户,亦取得成效。另外,公司存储类、工业类等高毛利业务收入占比提升,有益于改善公司产品组合结构。公司近五个季度人均收入持续改善,三费占比下降,毛利率稳定。
SiP 模组折旧影响将逐步减小,盈利能力迎拐点。2016 年iwatch 出货量仅约1132 万台 ,公司原SiP 项目设计产能为3600 万台/年,2015~1H16 产能过剩严重,影响公司整体能力。根据申万宏源预计,截止2Q17,公司SiP 产能稼动率约为33%,2H17 看好新款iWatch出货,稼动率有望提升至67%。更重要的是,当前设备折旧已过高峰,我们预计2Q17 起设备折旧将下降,公司SiP 产能盈利能力将逐步上升。
我们假设公司当前产能足以满足预测期市场需求。截止2Q17 公司稼动率约为70%(不包含SiP 产能),我们预计SiP 稼动率约为34%,在可预见的未来我们认为公司当前产能足以满足需求自然增长,因此我们对公司业绩的预测主要基于需求端。下游需求测算和假设请见正文。
首次覆盖,给予“增持”评级。预计环旭电子2017-2019 年收入为299.6、335.1 和379.9亿元,归母净利润为11.9、14.8 和19.4 亿元,每股收益为0.55、0.68 和0.89 元,当前股价对应2017-2019 年PE 为25x、21x 和16x。参考A 股可比ODM/OEM 类上市公司德赛电池,以及苹果供应链公司歌儿股份、立讯精密,其2018 年PE 均值为22.1x,PB 均值为4.4x,基于2017~2019 年3 年增长计算可比公司2017 年PEG 为1.4x。我们预计环旭电子2018年EPS 为0.68 元,对应PE 为21x,基于2017~2019 年3 年增长计算2017 年公司PEG为0.7x,我们认为环旭电子目前相对低估,首次覆盖,给予“增持”评级。
风险提示:iWatch3 、新款iPhone 销量不及预期;
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